【华泰宏观李超】货币政策确认灵活适度——2019年第一季度货币政策执行报告点评

　　来源： 李超宏观研究与资产配置

　　内容摘要 

　　>> 货币政策处于灵活适度，经济增长与通胀还需观察

　　央行在第一季度货币政策执行报告中指出，“稳健的货币政策保持松紧适度，根据经济增长和价格形势变化及时预调微调，保持流动性合理充裕和市场利率水平合理稳定”。我们认为，我国央行货币政策处在稳健灵活适度状态，即货币政策处于没有首要目标状态，货币政策总体的大方向并没有改变，但边际上收紧了货币政策宽松的程度，同时会更加注重结构性货币政策执行；央行货币政策目前依然需要解决的就是小微企业和民营企业融资难、融资贵的问题，这是货币政策结构性压力。

　　>> 贷款加权利率环比上行，降成本仍存压力

　　央行执行报告显示，我国2019年第一季贷款加权平均利率为5.69%，比上年12月略升0.05个百分点；其中，一般贷款加权平均利率为6.04%，比上年12月上升0.13个百分点；票据融资加权平均利率为3.64%，比上年12月下降0.2个百分点；个人住房贷款加权平均利率为5.68%，比上年12月下降0.07个百分点。我们认为，在票据利率和居民贷款利率环比有小幅下降的背景下，一般企业贷款利率确仍出现小幅上行，显示了给企业降成本仍存在压力。

　　>> 推动利率市场化两轨合一轨降息

　　央行在货币政策执行报告中使用专栏指出，“当前，利率市场化改革的一个核心问题是稳妥推进利率两轨合一轨，理顺资金价格决定机制”。我们在中期策略报告《把握新常态，聚焦新供给》中判断，我国低评级债券信用利差和央行政策利率调整走势基本一致，特别是当前央行强调利率并轨背景下，政策利率调整的预期引导能力会进一步增强，2019年1季度我国银行间存款类机构质押回购利率呈现宽幅震荡走势，央行此时下调政策利率有利于货币市场的预期稳定，央行在下半年下调1次政策利率的概率较高，下调幅度在10-15BP左右。

　　>> 央行重视供给侧改革提高全要素生产率并认为当前产出缺口接近零

　　央行在执行报告中使用专栏分析了我国经济潜在增长和缺口，央行认为“我国潜在经济增速近十年来有所下行当前经济实际增速与潜在增速相近，产出缺口接近为零，实体经济供需基本平衡，失业率、通胀水平总体保持稳定”以及“提升潜在产出的核心是提高全要素生产率”。我们认为，央行关于潜在增长的观点和我们对灵活适度货币政策的判断基本吻合，未来央行货币政策更加关注供给侧改革，并寄希望以此提高全要素生产率和经济潜在增长。

　　>> 央行关注的价格不确定性主要在猪价和油价

　　央行执行报告指出，“近期国内经济运行总体平稳，总供求基本平衡，核心CPI大体稳定”，但是“也要看到，近期非洲猪瘟疫情导致生猪存栏量减少较多，对猪肉价格影响较大，国际原油价格逐步走高，国内成品油、钢材等工业品价格也有所回升”。我们认为央行关注价格风险和我们在中期策略报告《把握新常态，聚焦新供给》中判断逻辑基本一致，我们维持2019年全年CPI均值在2.5%判断。

　　风险提示 

　　制造业投资、消费增速超预期下行，经济下行速度超预期，猪价过快上涨导致通胀压力加大，货币政策面临两难。

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